Disney 與數位串流平台的戰爭(下):誰會是贏家?

Candice 目前是基石創投的實習生,就讀於政大企管與財管。在西雅圖交換時修了一門創業財務而對創投產生興趣。喜歡接觸新事物、打籃球還有狗。


在前兩篇 <飽受威脅的老大哥>、<老大哥的手牌> 中,我們分析了崛起的線上串流產業對 Disney 獲利表現造成的衝擊。Disney 也不是只挨打不還手,利用其雄厚的資本實力持續擴張 IP 資產、投資串流技術。面對變革中的媒體產業,不僅傳統媒體巨擘力求轉型,其他產業的巨人也趁機而入。以下我們將分析值得關注的新競爭者,與當今 OTT 產業的龍頭進行比較,並嘗試預測誰會是這場戰役中的贏家。

線上串流平台的興起約為 2005 年後,其中 Amazon 甚至比 Netflix 還早一步開始線上串流事業,加上 2008 年成立的 Hulu(已為 Disney 持有 60% 股權),正是目前美國 OTT 的三大龍頭。以其他競爭者主要事業體的產業來看,有電商 Amazon、生產硬體設備的 Apple 與電信龍頭 AT&T(見下表一)。

表ㄧ、美國串流平台發布 timeline(基石創投製表)

表二、美國 OTT 產業競爭者簡介(基石創投製表)

動機與商業價值

除了不得不反擊的傳統媒體業者(Comcast 和 Disney),其他企業是看準什麼商業價值?

Amazon

Amazon 最初想仿照其顛覆出版業的模式:開闢線上通路後推出電子書,並以硬體 Kindle Fire 閱讀器整合產品與通路,掌握龐大的用戶群與訂單使內容提供者不得不靠其生存。同理,最初和 Netflix 一樣郵寄 DVD / 錄影帶、發展成線上串流、再推出 Fire TV 機上盒與串流棒。然而平台的 IP 獨佔性、硬體裝置種類與品牌多樣化使 Amazon 並沒有再次成為 OTT 通路與 IP 整合的霸主,Prime Video 如今更像是 Prime Membership 的誘因之一

Apple

過去營收以 iPhone 為主體的 Apple,近年受到新興中低階品牌的競爭不小。面對愈發激烈的硬體規格與技術競爭,Apple 開始投注更多心力在軟體事業群,像是今年宣布將推出影視、遊戲、報章雜誌串流平台(Apple TV+, Apple Arcade, Apple News+)。因此 Apple TV+ 可說是 Apple 企圖以軟體來提高其硬體設備附加價值的手段,進而打造出一個完整的蘋果生態系

AT&T

美國最大的電信業者 AT&T 於兩年前收購了 WarnerMedia(旗下有 HBO 電視台)。還記得我們談過電視媒體產業鏈嗎(內容製作者 > 整合者 > 配送者 > 消費者)? AT&T 原先處於產業鏈下游(掌握網路 / 電纜的配送者),本身就已經握有 1.5 億電信用戶日常網路使用習慣的數據,若能進一步掌握其對娛樂內容的偏好,在廣告業務上就有更多發展空間

依上述可大致整理為為了挽救衰退中的舊事業體(傳統媒體業)、提高原有事業的附加價值(Amazon、Apple)還有以此拓展新業務(AT&T)。分析完動機,以下我們就來看看線上串流平台的競賽項目:

項目一:IP 內容

IP 是最關鍵的一項。根據 Deloitte 2018 年於美國調查報告指出,超過 57% 受訪者表示原創內容是訂閱主因。我們可以製作能力(programming)、總數量(amount)、內容推出與更新速度(speed)來衡量串流平台的表現。

表三、各家在 IP 內容上的表現能力(基石創投製表)

*註:斜線表示該平台尚未推出

製作能力方面,傳統媒體業者在產業中幾乎都已高度垂直 / 水平整合,經驗與資源都是名列前茅。Netflix、Amazon 也都擁有自己的 Studio。Apple 目前僅以合作的方式,對象為曾獲奧斯卡獎的好萊屋製片公司 A24 合作,近日也有傳聞要成立自己的工作室。

IP 數量代表內容的豐富程度,傳統媒體業都有自己長年的內容庫。雖然查不到 Netflix 與 Amazon 平台上的總數量,但可預期的是隨著內容製作者加入 OTT 戰局,授權 IP 都將歸回原主,如 WarnerMedia 收回著名影集 Friends ,多部 Marvel 與 Disney 電影也將陸續從 Netflix 下架;Amazon 受到的影響則較低,因為平台上的授權內容有一部份本就是需要額外付費租賃或購買,但從下點可見二者都加重對原創內容的投資。

最後是推出 / 更新內容的速度。HBO Now 在 Game of Thrones 第七季開播期間用戶成長 91%,但結束後的六個月內這批用戶的留存率僅有 26%,可見速度是獲得新用戶與維持黏著度的關鍵。這裡因各競爭者黏著性資料不足,較難維持可比性,故以今年預計投入金額(包含授權與製作)或去年推出的新內容總時數代表。其中 Netflix 可說是卯足全力,原因除了授權 IP 正在流失外,更因為本身是高度依賴訂閱營收的單一事業體。相較之下美國 OTT 市占第二的 Amazon 在新內容的投入就不需如 Netflix 賣力,因為 Amazon Prime 還有諸多優惠使其留存率可高達 93%

項目二:消費者體驗 

指 IP 內容以外的消費者體驗,在此分為個人化推薦技術(technology)、可觀看裝置(device compatibility),以及價格(price)等。

表四、各家在消費者體驗上的表現能力(基石創投製表)

儘管在 IP 製作與資源豐富程度上比不過傳統媒體業者,但 Netflix、Amazon 與 Apple 從網路搜集分析使用者數據可說是佼佼者,如 Netflix 專精數據分析與客製化推薦,現在也開始測試向不同用戶推出演算後的個人化介面。而傳統媒體業者多透過併購來彌補技術上的不足(如 Disney 併串 BAMTech、NBCUniversal 併英國媒體巨擘 Sky,享有其技術平台)。

可觀看裝置數量的部分除了 Apple TV+ 外,其餘串流平台的可配對裝置種類都算多。在此,擁有自家硬體更像是一種防衛機制而非吸引用戶的優勢。如  Disney+ 可能不會於 Amazon Fire 機上盒(與 Roku 並列市場龍頭)上架;而要讓自有硬體用戶(如果粉)將推出的串流平台視為 must have 而非 nice to have 並掏錢,IP 還是比較重要的因素。

最後,定價反映了成本,Netflix 今年預計投入 $150 億美元製作,以現有用戶約 1.5 億來算平均在每個用戶身上花 $100 (不考慮其他費用)可收到約 $156。而 Disney、NBCUniversal 在一部原創作品上的收入管道就更廣(票房、樂園、周邊商品等),定價壓力較低;Amazon 看似砸重本持續投資更多內容給 Prime 用戶,但這正是其去年會員費一次漲 $20 元(近 20%)而用戶數仍穩健成長的原因之一。

在分析這麼多之後,以兩個推測作為結論:

Disney+ 前景看好,Netflix 仍穩坐第一

在即將推出的 Diseny+、Apple TV+、Peacock 與 HBO Max 中,筆者認為 Disney+ 最有可能達成其事業目標。除了現有 IP 的龐大受眾(再加上運動串流 ESPN+ 和 Live 電視串流 Hulu)將使其獲客成本低於其他後進者,Disney+ 也將解決過去只能從票房、授權數量來了解消費者的困境,有利於強化 IP 製作的綜效

相較之下,要 Apple 現有的硬體用戶來嘗試新服務不難、但要非用戶為了新服務來購買其產品就沒那麼容易。眼前有兩條路可以選:1. 專心打串流,但價格勢必得調高到能回本 2. 不惜賠本推軟體與服務,就是要你成為蘋果硬體用戶; 目前 Apple 顯然偏向後者,但根據上方對於其 IP 內容的分析來看,Apple TV+ 要成為硬體銷售的成長動力有很大的挑戰

與 Disney 性質相近的 NBCUniversal 也值得期待,但目前還沒有太多資訊披露;HBO Max 則有以下疑問待解:1. 與 HBO Now / Go 的重疊性 2. AT&T 集團與 WarnerMedia 在業務上所能達成的綜效。至於 Netflix 為何可以穩坐第一?Deloitte 相關報告指出美國用戶平均會訂閱三個平台,市占前三名中 Hulu 與 Disney+ 有套裝組合、Amazon Prime 會員制有更多其他誘因,可見 Disney+ 的出現不會造成太大的衝擊,Netflix 在 IP 製作與相關技術上的成熟度也能助其維持領先地位

競爭範圍持續擴大,單一化商業模式風險升高

前一點在講美國市場,但國際市場的潛力更不可小覷,特別是在人口眾多且網路普及率快速成長的開發中國家,娛樂與文化的關聯也凸顯在地化能力的重要性。Disney 的一貫作風暴力又直接,如在併購 Fox 後獲得印度市占第一的串流平台 Hotstar。Netflix 則在科技與技術上下更多功夫,如理解消費者偏好、提高現有作品存量的利用價值(增加字幕與配音語種)。相較之下,Apple 儘管將於 100+ 個國家同步推出(遠多於迪士尼的五個),但以內容製作來看短期內的成長將來自美國市場。Peacock 與 HBO Max 則尚未公布明確的 global launch 計畫。

除了地理範圍,競爭領域也持續擴張。想遠一些,平台的終極競爭者其實就是用戶的時間分配。現在崛起中的娛樂型態還有線上串流遊戲、eSports。專營 OTT 平台的業者最受威脅,因為內容吸引力不再是用戶活躍程度的絕對保證,在外患四起的同時還得面對逐漸升溫的訂閱疲乏(subscription fatigue)。以下兩種策略有助於吸引用戶:

  1. 提供更多附加價值:Amazon Prime Membership 的各種優惠,又或者 Apple 未來讓用戶可一鍵式訂閱 Apple Arcade、News+、TV+,都將有助於提升黏著度
  2. 換一種商業模式:NBCUniversal 的 Peacock 將以免費增值(Freemium)的模式推出,營收來源將分為廣告與訂閱費,消費者將有更彈性的選擇而不會被訂閱綁死

當然,線上影音串流完全被取代的機率不大,但對單一化商業模式的 Netflix 來說,在 IP 上下的賭注就必須比任何人都高,要做就要做到第一。

當產業面臨轉型且新的機會出現,原先的 players、新加入的競爭者如何出牌就很值得分析,這次的案例就是改變媒體產業的線上串流平台。此系列從上篇線上串流產業崛起開頭,中篇分析了 Disney 發展 OTT 平台的優勢與現況,最後則是本篇帶大家綜觀全盤戰局(終於寫完了),希望有提供新知和不同的思考角度。若覺得基石創投的文章有幫助,也歡迎分享、訂閱基石的粉絲專頁,我們將持續產出各類文章跟大家分享。

Disney 與數位串流平台的戰爭(中):老大哥的手牌

Candice 目前是基石創投的實習生,就讀於政大企管系,雙主修財管。在西雅圖交換時修了一門創業財務而對創投產生興趣。喜歡接觸新事物、運動還有狗。


在上篇 <飽受威脅的老大哥> 中,我們從 Disney 近幾年的財報看到線上串流平台(Over-the-top, OTT)造成的剪線族威脅,傳統電視產業與線上串流平台已有顯著此消彼長的趨勢。隨著產業環境變動,Disney 於今年四月宣布將推出自家串流平台 Disney+。本篇我們將分析 Disney 發展 OTT 的優勢與現況。

Disney 的優勢

  • 強大的製作能力與 IP 資產

媒體娛樂產業中作品內容往往與票房直接掛鉤,也會影響消費者黏著度,OTT 產業也是如此。今年七月, Warner Media 以每年 USD 85M 的價格標得著名影集 Friends 的五年合約,Netflix 宣告該影集將於 2020 年下架,可能進一步衝擊其訂閱戶數。而對 Disney 而言,一部當紅作品還能帶來遊樂園、周邊商品販售等綜效。因此,擁有卓越的製作技術與資源、智慧財產權(intellectual property, IP)是媒體產業主要的競爭優勢來源,Disney 一直以來也十分積極地透過併購與投資手段來達到此目的:

圖一、Disney 大事件回顧(來源:Disney 官方新聞,基石創投製圖)

從上圖可見 Disney 收購電影公司 Marvel(漫威英雄系列)和 Lucasfilms(星際大戰系列)、動畫工作室 Pixar 等獲得豐富的 IP;技術資源部分則有 Makers Studio(YouTube 短影片製作,被併購時為全球第四大業者)、線上串流技術公司 BAMTech(運用其資源於 2018 年首度推出 ESPN+ 線上影視服務)、還有入股線上影視串流平台 Hulu(現為美國第三大 OTT,Disney 收購 Fox 集團後股權達 60%)。由此可知 Disney 在 OTT 的佈局早在宣布推出 Disney+ 前就已開始,再加上其原有 IP 以及橫跨年齡層與地區的粉絲,更是發展線上串流平台的一大優勢。

  • 雄厚的資本實力

Disney 今年三月以 USD 35.7B 的現金和 343M 新股(約 19% 股權)正式完成 21st Century Fox(21CF)USD 71.3B 的併購案。加上承擔福斯集團 USD 13.8B 的淨債務後,實際交易金額高達美金 815 億。雄厚的資本實力是 Disney 得以快速取得 IP、技術人才與市場的關鍵要素。下表為 Disney 在併購 Fox 前後以及與主要競爭者的財務狀況比較( Comcast 是 Disney 老對頭 NBC 環球的母公司;Netflix 則是目前市占第一的線上影視串流平台):

表一、Disney 與競爭者 FY18 財務表現分析(來源: 各家財報,基石創投整理)          *Disney (after) 資料為 3Q19 季報,當季已合併計入 Fox 旗下業務表現

  • 獲利能力

與競爭者相比,併購後 Disney 的淨利率仍遙遙領先同業,但本身獲利能力相關數據都下降。其中股東權益報酬率(ROE)除了受淨利潤微幅下跌影響,資產週轉率(asset turnover)從 0.6 降至 0.24 才是主因,可見 Disney 在併入 Fox 後的資產運用效率上仍須改善;而資本回報率(ROIC)則因總債務(debt)大增三倍跌至 0.05。

  • 償債能力

大型併購後企業的償債能力往往是投資人關注的項目。雖然 Disney 在各方面數字都沒有併購前好看,但和競爭者相比仍較為健康,特別是去年也同樣完成 USD 40B 併購英國媒體巨頭 Sky 的 Comcast。高利息覆蓋率(interest coverage ratio)也顯示出股東無需擔心其支付利息的能力。值得注意的是,雖然 Netflix 在短期償債能力最為優異(流動比率 current ratio 最高),但負債比率(debt ratio)因其習慣以發行長期債券的方式來融資而高達 0.8。淨利潤不到 Disney 一成但利息支出卻相近(去年總利息支出為 Disney 的 73%),可預期 Netflix 若也想以併購為擴張策略是有一定難度的。

Disney 發展 OTT 事業體現況

儘管手中握有好幾張王牌,Disney 在發展 OTT 上仍有不少挑戰。我們來看目前為止 Disney 在該事業體表現如何:

表二、DTCI 事業體 FY19 Q1-Q3 表現(來源:Disney 1Q19-3Q19 季報,基石創投整理)

上圖為 2019 Q1~Q3 的財報,去年 3 月 Disney 宣布新增事業體 Direct-to-consumers and International(DTCI)來發展線上串流事業與全球市場,並將原先的 Consumer Products & Interactive Media 併入 Parks & Resorts 底下。今年三季以來合計已經虧損逾十億美元,主要投資包含去年四月推出的線上運動影音串流平台 ESPN+、即將推出的 Disney+ 以及串流服務技術,且在第二、三季度合併計入的 Hulu 也還在虧損。至於 Q3 營收大幅成長則是來自於併購 Fox 後 Fox 與國家地理的國際頻道。

表三、Disney 集團 FY19 Q1-Q3 營業收益(來源:Disney 1Q-3Q19 季報,基石創投整理)

綜觀整體事業,占比皆大於四成的 Media Networks 和 Parks, Experience, and Products 兩大事業體表現穩健,DTCI 的虧損對集團也還沒有太顯著的影響。值得注意的是, DTCI 虧損占營業收益的比重在過去三季來明顯上升,Hulu、ESPN+、併購 Fox 獲得的印度 OTT Hostar 與 Disney+ 也都還在營運早期甚至是籌備的階段,可預期短期內虧損還會上升。儘管在宣布要推出 Disney+ 時外界一致看好,但 OTT 產業的投資若持續拉低 EPS,勢必會影響股東對新事業體虧損的忍耐程度,屆時 Disney 將需面對來自市場的壓力。

本系列上篇從線上串流產業崛起開頭,到本篇分析了 Disney 發展 OTT 的手牌與現況,希望有讓讀者了解其優勢何在。有趣的是除了傳統媒體業,還有來自不同領域的企業都相繼加入戰局,像 Apple 和美國電信龍頭 AT&T。在下篇(也是最終回)我們將探討整個 OTT 產業的競爭,究竟誰會勝出?

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註:Disney 系列原先只預計要分為上下篇,但和 Brandon、TP 討論完後覺得 OTT 平台的競爭局勢實在值得獨立出來做一篇分析,可以做更多有趣的預測和判斷。於是我的首次系列文章就這麼分為三部曲了…希望大家會喜歡!

Disney 與數位串流平台的戰爭(上):飽受威脅的老大哥

Candice 目前是基石創投的實習生,就讀於政大企管系,雙主修財管。在西雅圖交換時修了一門創業財務而對創投產生興趣。喜歡接觸新事物、打籃球還有狗。


成立近一個世紀的 Disney 自黑白動畫起家,版圖一步步擴張至遊樂園、廣播、電視與電影,打造出堅不可摧的迪士尼帝國。然而,網路的出現改變了消費者的觀看習慣,Netflix、Amazon Prime、Hulu 等數位影視串流平台異軍崛起,逐漸威脅傳統電子媒體產業。在競爭白熱化之下,Disney 今年稍早宣布要推出自家數位串流平台 Disney+,正式宣告加入網路串流戰局。本文從 Disney 的視角出發,本篇以財報分析 Disney 近幾年受到網路串流平台出現的影響,下篇將探討其加入戰局的優勢與前景。

先簡單介紹 Disney 集團,其業務分為四大事業體:

  • 媒體網絡(Media Networks):無線電視網、有線電視頻道、節目製作與發行
  • 遊樂園及度假村(Parks & Resorts):主題公園、遊輪、旅遊相關業務
  • 影視娛樂(Studio Entertainment):電影製作及發行、音樂唱片和戲劇部門
  • 消費者產品與互動媒體(Consumer Products & Interactive Media):玩具、遊戲、圖書出版等

*Disney 於 2018.03 宣布將產品與互動媒體合併至遊樂園事業體,並新增 Direct-to-customer and International (DTCI)事業體,但該年年報仍按更動前的劃分方式。

圖一、Disney 四大事業體與旗下分公司(來源:Disney 官網,基石創投整理)

從財報來看,近五年營收表現及各事業體占比如下:

表一、Disney 近五年個事業體營收(來源:Disney Annual 10-K Report,基石創投整理)

圖二、Disney 2018 事業體營收占比(來源:Disney FY18 10-K Report,基石創投整理)

其中,貢獻逾四成營收的 Media Networks 為最主要事業體,也就是傳統電視產業。此產業在美國已有逾八十年的歷史,價值鏈可分為內容製作者、整合者以及訊號傳輸者(見圖三)。過去訊號傳播受到少數幾家衛星、有線電視網壟斷,而網路的出現提供了一個新的傳輸選項(所謂的 over-the-top, OTT),線上串流平台也因應而生。

圖三、電視媒體產業價值鏈

線上串流平台對 Disney 的衝擊從財報上也可略虧一二。下表為 Media Networks 的營收細項,分為三類:將節目播放授權給其他電視網的聯營費(affiliate fee)、自有電視網的廣告營收(advertising),以及電視與訂閱隨選服務(TV / subscription video on demand, SVOD)。

表二、Media Networks 2016-2018 營運表現(來源:Disney FY18 10-K Report,基石創投整理)

儘管整體營收上升,但 affiliate fee 的成長其實是透過提高 7% 的 contractural rate 來減緩每年電視網訂閱用戶(subscribers)下降 2-3% 的衝擊。用戶數下降也反映在廣告曝光率(impression)上,其中又以有線電視的廣告收入下跌最多。而去年成長最亮眼的 TV/SVOD 其實就是 Disney 正積極發展中的 OTT 事業(從 FY19 開始被歸類於最新的事業體中),包含了將作品授權給美國第三大線上串流平台 Hulu 以及相關業務的併購,這部分我們下篇會談得更詳細。

根據 Statista 統計,美國付費電視台普及率(pay TV penetration rate)在近十年已從 88% 跌至 78%,而受訪者表示 OTT 是他們取消有線電視訂閱的主要因素。從整個娛樂媒體產業來看,PwC 於今年五月發表的 Global Entertainment & Media Outlook 2019–2023 中預測各別產業的複合成長率(見下圖四)。其中全球 TV/home video 產業為負成長,且美國是衰退最快速的市場,成長率為 -2.9%;相較之下,OTT 產業營收的複合成長率高達近 15%,整體產值將在五年內翻倍。 

圖三、全球娛樂媒體產業 2019-2023 預估複合成長率(來源:PwC,基石創投整理)

綜合上述分析,可見 Disney 飽受 OTT 線上串流平台引發的剪線族威脅,更基於以下原因不得不做出轉變:

  • 每年仰賴提高 contractural rate 並非永續維持成長的方式
  • 訂閱用戶流失不僅衝擊營收,Disney 更將失去掌握用戶觀看習慣與偏好的管道
  • OTT 市場成長快速且有向寡占發展的趨勢,Disney 應避免通路被少數者掌控的風險

實際上,Disney 並不是沒有察覺到外部環境的變動,甚至早在宣布 Disney+ 之前就開始數位串流的佈局。我們將在下篇中更深入的分析 Disney 在 OTT 發展上的優勢與前景。

在科技發展之下,有科技獨角獸崛起、傳統產業巨人殞落,也有在新興浪潮中力求轉型的老牌企業,Disney 就是其中之一。希望這系列的分享有提供新知和不同的思考角度,若覺得基石創投的文章有幫助,也歡迎分享、訂閱基石的粉絲專頁,我們將持續產出各類文章跟大家分享。