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    [VC 101] 可轉債發生時 Cap Table 的實際操作

    這篇文章是延續什麼是 Cap Table 的實作文章。透過一些例子，讓大家知道如果再溝通 ESOP 或者是透過可轉債而轉成股份時，如果溝通上面的意思不同，會形成不一樣的 Cap Table。 可轉債轉換成股票時的情況 如果對於可轉債不熟悉的人，可以參考什麼是 convertible note 這篇文章。只是因為可轉債的一開始的本質是債，而非股權，所以在你以可轉債投資當下，你並沒有所謂的股份可以反應在 Cap Table 上。只有在你轉換成該公司股權時，才會在 Cap Table 上顯現。 可轉債轉換成股票的方式 如果我們以順利轉換的狀況來看，轉換的價格通常是 1) 下一輪價格打幾折 2) 以 Valuation 某個價格為上限進行轉換，通常這個價格會比下一輪的估值來得低，也有一點打折的味道在裡面。我們用這兩種狀況也來探討一下，我們對於轉換價格的理解，以及 Cap Table 的製作方式 下一輪價格打幾折 我們以原本的範本為例，假設該公司募集完 Series A 後，在募集 Series B 之前，募集了 USD 1M 的可轉債，轉換的條件是，如果下一輪 (Series B) 順利完成募資，我可以用下一輪價格的股價打八折，將我的可轉債轉成公司 Series B 的股權。而 Series B 的募資金額為 USD 3M，Pre-Money Valuation 為 USD 12M，所以計算出來的股價為每股 USD 0.786 元，打完八折就是 USD 0.6144 元，所以可轉債的 USD 1M 可以轉換成 1,627,604 股。詳細的 Cap Table 如下圖 (點入範本可看得更清楚)： 如果再來看看這樣計算完的結果，原本開價 Pre-Money USD 12M，投資 USD 3M 的投資人，心中認為的是在這一輪投資完後，他至少可以佔公司 20%，但實際上只有 18.46％，因為可轉債的轉換，讓公司增發新股，所以股權又被稀釋了。但公司的整體估值，卻也因為可轉債的轉換，讓股數變更多，所以 Post-Money Valuation 變成了 USD 16.25M。詳見下圖： 這就跟 ESOP 的價值是內含在 Pre-Money Valuation 或者是不內含的觀念類似，上面的做法是不內含在 Pre-Money Valuation 內，如果要內含，就可以算出另外一個 Pre-Money Valuation ，讓整體含可轉債轉換後的 Post-Money Valuation 鎖在 USD 15M。 Valuation Cap 之轉換價格 在原本的架構下，我們假設可轉債的轉換價格為設定 Valuation 為 USD 9M 為上限轉換。白話就是說，這一輪價格是 Pre-Money Valuation USD 12M，可轉債的人可以用 Pre-Money Valuation USD 9M 先轉換，所以比較便宜，也是另外一種形式的打折。 如果以一樣的案例，這個新創在 Series B 以 Pre-Money Valuation USD 12M 募集了 USD 3M，在這一輪之前，這個新創募集了 USD 1M 的可轉債，轉換的價格就是上述的 Cap 在 USD 9M 作轉換。原先 USD 1M 的可轉債在 Pre-Money USD 9M 的前提下，轉化價格為每股 USD 0.576 元，轉換成 1,736,111 股。所以新投資人認為 Pre-Money Valuation USD 12M，其實總股數為 17,361,111 股，所以每股價格為 USD 0.691 元。整個 Cap Table 就如下圖 (直接看連結比較清楚)： 如果把它畫成柱狀圖 (詳見下圖)，其實也跟 ESOP 是否內含在 Pre-Money Valuation 中是一樣的意思，這個例子就是把 CB 轉換也包含在 Pre-Money Valuation USD 12M 中，所以新的股東還是可以拿到 20% 的股權。 發行可轉債需要注意的重點： 上次在什麼是 convertible note 這篇文章已經有提過可轉債的一些好處，但本文的實際操作，可以讓你讓你知道，有時候發太多可轉債，做好相關股東的溝通是很需要的，因為如果每個人的理解不同，就換轉換出不同的架構，而因為溝通不良造成的誤解，可能會是未來股東關係的隱憂。另外更重要的是，你是否很清楚你的稀釋比例，有時候因為你發太多可轉債，在還沒有轉換前你可能認為公司被稀釋的比例還可以接受，但實際轉換完成後，你就會發現其實被稀釋比你遠想像的多。 Cap Table 文章幾連發我想應該到這篇也大概都提的差不多了，有機會再找時間做直播跟大家互動，透過口頭的說明，也許可以更簡單易懂一些。若大家覺得有趣，也請幫我們多多分享，如果有更多人感興趣，那透過直播說明的效益就更大了，我們也會在近期公布直播日期。也請訂閱基石創投粉絲頁，我們會持續地分享更多對於創業者有幫助的資訊。 我是布蘭登，畢業於台大數學系、商研所。與台大物理系、光電所畢業的 TP 一起管理基石創投。研究所時期對於網路創業與創業投資產生興趣，經過初創企業與大公司的洗禮，之後投入創投產業至今。 The Future Is Unwritten.  

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    [VC 101] ESOP 發生時 Cap Table 的實際操作

    這篇文章是延續什麼是 Cap Table 的實作文章。透過一些例子，讓大家知道如果與新投資人溝通 ESOP 或者是透過可轉債投資而轉成股份時，如果溝通上面的意思不同，就會形成不一樣的 Cap Table。為了篇幅好閱讀，這一篇先寫 ESOP 的情況。 發放 ESOP 的情況 如果對於 ESOP 不熟悉的人，可以參考什麼是 ESOP 這篇文章。如果你在募資的過程，跟投資人提到，你希望這一輪可以發行 10% 的 ESOP 讓團隊未來可以發給公司重要的團隊成員。如果你的投資人說，好，那我就投資你 USD 1M，Pre-Money Valuation 是 USD 4M，有 10% 的 ESOP。請問你該如何解讀？ 解讀方式一：10% ESOP 另外疊加上去 有人可能會像下圖的想像，投資人給我這樣的估值，我把錢拿下來後，還有另外 10% 的 ESOP。但數學上算一算，其實你的估值就不會是 USD 5M，如果考量 ESOP 完全發出後 (Fully Diluted)，這些 ESOP 也是有價值的，加上去後就是 Post-Money Valuation 為 USD 5.56M。 解讀方式二：在我給你的估值不變下，ESOP 隱含在 Pre-Money Valuation 中 然而新投資人的意思可能是指，新投資人認為公司在其投資前就是值 USD 4M，新投資人投資 USD 1M 就是要佔 20%，而公司希望有 10% 的 ESOP，那在新投資人原本的前提成立下，設計出這個架構，詳見下圖。也就是那 10% 的 ESOP 是隱含在 Pre-Money Valuation USD 4M 裡面。那整個 Post-Money Valuation 就是 USD 5M。 是第一種還是第二種，這個其實要跟新投資人釐清清楚，但這也跟雙方的議價力有關，我比較常看到的是第二種「投資人可能想表達的版本」，但也有一些是第一種。先知道了設定的原則，你才有辦法去製作 Cap Table 的那個表。 有 ESOP 下的 Cap Table 我們以第二種為例，以原本範本在 Series B 輪時，投資人給了一個 10% 的 ESOP 製作了範本在這。原本的 Pre-Money Valuation 為 USD 12M，投資人投資  USD 3M，投資後會佔整個公司的 20%。但要預留 10% 的 ESOP，所以剩下來的就是 70% (=100% - 新股東 20% - ESOP 10%)。而 10% ESOP 加上原股東的 70% = 80% 價值就是 USD 12M，所以其中的 10% 價值為 USD 1.5M (= 12 X 1/(1+7))，而 70% 就值 USD 10.5M。原股東 70% 價值 USD 10.5M 代表的就是原本的股數 15,625,000 (O18 那一格)。兩者相除就可以算出每股價格就是 USD 0.672。你就可以用這個價格去算出新投資人投資的 USD 3M 可以買多少新股。詳見下圖 從範本中你可以計算出含有 ESOP 的 Cap Table 會長成怎樣，不過這篇文章的重點更著重在，你跟投資人談 ESOP 時，雙方真正的理解為何。有了一致的共識後，後面的 Cap Table 也是按照數學建出來，檢查一下股數與比例是否跟當初談的一樣，大概就沒什麼毛病了。至於發了 ESOP 可能會造成原股東的稀釋，以本案例來看，原始團隊、Series Seed 與 Series A 的股東也被稀釋了，但如果這樣的 ESOP 設計對於公司整體是有好處的，這些原有投資人也會在最新一輪的股東協議上簽名畫押，同意這樣的設計，如果設計的架構讓原始股東都有意見的話，那創辦人也得好好的做好投資人關係，說服大家 or 設計一個更好的架構。 因為上一篇的 Cap Table 的反應不錯，我們認為應該有些創業者也想透過解說更了解 Cap Table 的精神以及怎麼製作 Cap Table，所以我們就接續寫了 ESOP 發生時 Cap Table 的實際操作，以及之後也會寫可轉債發生時 Cap Table 的實際操作。而這些也剛好可以作為簡單的講義，在我們直播時可以更方便地解釋給大家聽。若大家覺得有趣，也請幫我們多多分享，如果有更多人感興趣，那透過直播說明的效益就更大了，我們也會在近期公布直播日期。也請訂閱基石創投粉絲頁，我們會持續地分享更多對於創業者有幫助的資訊。 我是布蘭登，畢業於台大數學系、商研所。與台大物理系、光電所畢業的 TP 一起管理基石創投。研究所時期對於網路創業與創業投資產生興趣，經過初創企業與大公司的洗禮，之後投入創投產業至今。 The Future Is Unwritten.

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  • Blog VC101 cap table fundraising 募資 股本形成經過 股東名冊

    [VC 101] 什麼是 Cap Table

    什麼是 Cap Table？ 顧名思義是「公司的股本形成經過」，當初資金 (Capital) 是怎麼進來的，有哪些人進來，當時投了多少錢，拿到多少股份等。在我們跟創業者互動時，蠻多創業者會拿股東名冊來代替，但很多細節其實可以透過 Cap Table 來推測這間公司的創始團隊，跟他們股東的一些互動關係。所以創業者要是能夠以 Cap Table 的形式來呈現，而非只是股東名冊，我認為在跟潛在投資人溝通，以及日後真的觸發了哪些投資條款，需要了解各輪投資人的佔比以及持有成本，拿 Cap Table 來看會是比較好的。 Cap Table 背後的意義 首先我們先模擬今天創投跟創業者要 Cap Table 來看，主要想知道的內容有 目前有哪些投資人？ 好的投資夥伴可以讓其他投資人更願意投資這家新創，因為他不會是豬隊友，而是可以一起跟你幫助創業團隊，而非扯創業團隊後腿的。了解他們的類型也可以知道當初投資的可能性，是策略投資、還是財務型投資等。 股東分別佔有公司多少比例？ 創業者目前持有公司股份的比例，也會是個影響潛在投資人是否投資的關鍵。例如：有些創業者在募資時，團隊持有比例可能只有 30%，這會讓潛在投資人擔心，這個創業團隊是否會淪為替其他投資人打工的困境，降低了他們全心投入創業的意願。又或者是某個投資人持股約 30-50%，這可能隱含了該投資人未來也許有併購的意願，或者已經在公司內主導公司的營運方向等。 過去他們的投資金額是多少？ 過去這個公司募了多少錢，是否運用的良好，有沒有在短期內就燒掉太多錢。 之前每一輪的估值為何？ 反應了每一輪投資人的持有成本，以及推敲他們心中預期的投資報酬。同時考量在前幾輪的估值下，這個創業團隊是否有做出相對應的成績，因為做為投資人，也得要往後想幾輪，推估這樣的估值與成績，在未來幾輪是否會有投資人願意承接與支持。 如果你提供給你的投資人是一般股東名冊的形式，如下圖，你能否看出上述的那些資訊量呢？ 所以一個好的 Cap Table，背後可以跟你說的故事百百種。而為了加快雙方認識以及獲取投資的可能性，有份好的 Cap Table 可以幫你跟投資人節省很多時間，甚至更好的投資人還可以給你 Cap Table 的健檢，提供你後續規劃的建議。讓我們來看看好的 Cap Table 要怎麼製作。 Cap Table 製作方式/ 範本 Cap Table 有許多的形式可以呈現，基石創投這邊就提供一個簡單的範本，我來解說一下怎麼使用這個範本。有興趣的人，可以建立副本回去自己玩玩看。 首先，我習慣將每一輪分開，只要有新增的一輪，我就會往右邊長。如上圖所示，最一開始是三位創辦人成立公司的那一輪，一般都是普通股 Common Share，這邊我沒有把 Paid-in Capital 放入，如果當初三個創辦人有出資，你們可以把金額放入。只是我建議一開始的出資額，不一定會等於每個人的持有比例，原因可以詳見 [VC 101] 創業團隊之股權設計原則。 然後 2016.6.30 Seed Round 完成，所以往右新增 Series Seed 的數字。下面淺灰色部分，指的是該輪的估值狀況，其中重要的數字為 Pre-Money Valuation、Money Raised 跟 Post-Money Valuation。Pre-Money Valuation 指的是新投資人在 2016.6.30 那個時刻，還沒將錢放進公司前，認為公司有的價值是 USD 2M。Money Raised 指的是他這一輪募了 USD 0.5M，所以把這筆錢放進公司後，公司有的 Post-Money Valuation 就是 USD 2M + USD 0.5M = USD 2.5M。 Share Per Price：該輪的每股股價，可以用「新投資人給這間公司的 Pre-Money Valuation/ 這間公司在還沒有新投資人進去前的總股數」來計算，也就是 2,000,000/ 10,000,000 股 = 0.2/股。 新投資人擁有的股數：新投資人投資了 USD 0.5M，其中每股 0.2 元，所以他可以獲得的股數就是 500,000/ 0.2 = 2,500,000 股。 重複上述 1~4 的步驟，就可以把更新一輪的 Cap Table 建出來。如下圖，我試著模擬做了一個募資到 Series B 的範本給大家參考。 這篇文章是希望大家對於 Cap Table 是什麼？提供範本讓你更容易建構出一個好的 Cap Table，同時也讓你知道投資人對於 Cap Table 有哪些解讀的面相。希望對你有幫助。但後續還有許多變形可以講解，例如，如果有發 ESOP 要怎麼計算，如果你發了可轉債，那又是怎麼計算的。如果有興趣，未來再專文寫給更多創業者了解。  另外，基石創投也想做個小嘗試，如果你們想了解 Cap Table 更多的細節，請在這篇文章的粉絲頁上留言，我們可以找個時間做直播，直接當面解答你們的疑問。如果有興趣的人破 10 人，我們就找天晚上來聊聊這個話題。 若對這類議題有興趣的創業者，請到基石創投的粉絲頁按讚與關注，我們會持續地分享更多對於創業者有幫助的資訊。 我是布蘭登，畢業於台大數學系、商研所。與台大物理系、光電所畢業的 TP 一起管理基石創投。研究所時期對於網路創業與創業投資產生興趣，經過初創企業與大公司的洗禮，之後投入創投產業至今。 The Future Is Unwritten.

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