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    [布蘭登觀點 086] SEA 2022 Q1 Financial Report

    長期有在關注基石創投的朋友們，相信對於每一季度 Sea 財報的更新應該也不陌生，有興趣的朋友可以看過去的這些文章。以後每季我就會挑幾個關鍵數字來分享我的看法。 About Top Line 從上圖來看，最明顯的就是藍色的 Digital Entertainment 的營收在 Q1 下滑了，這是他在 2020 Q1 後，首次單季較上季下滑，這件事在 Q4 遊戲的 Deferred Revenue 首度出現負值後，本季持續出現衰退，所以營收下滑也不意外。如下圖 Digital Entertainment Revenue 的 Change in deferred Revenue，這個在過去成長期時可以用這種遞延收入的方式來展現當季的成果，但反過來看，現在衰退的話，就會更能反映你當季的慘況。這樣的結果還是要去追溯原因，有可能是遊戲生命週期過長，部分遊戲進入產品生命週期的尾聲，可能吸引新玩家加入，或是既有玩家付費的難度就會提高，另外有其他的服務在跟你爭取消費者眼球的時間，不管是 Youtube、Tiktok 等，也都會是讓他下滑的可能性。以我為例，我也大概半年多沒玩傳說對決了，原本打電動的時間就轉給了 Youtube 或其他線上影音平台。 你看一下下圖的每季活躍用戶的圖 (這是上季的圖)，這一季 SEA group 自己乾脆就不放了，上一季放是因為雖然衰退，但至少有 YoY，但這季營收又下滑，相信連 YoY 應該都是負成長了。 About Shopee 這也是從 2018 年我有觀察的數字以來，第一季 Shopee 的 GMV QoQ 呈現負成長。當然隨著你的基期越大，要能打敗季節性因素持續成長是更難的，所以這也不是個太負面的指標，只能說他現在開始進入類成熟期，要一直看他打敗季節性因素可能比較難了，除非有開拓新市場的成熟，那成長曲線才能持續維持下去。 上圖的 Shopee Take Rate 跟邊際貢獻率看來至少是好消息，雖然剛剛提到成長趨緩，但是整體的成本結構還是有持續在優化，Take Rate 上升、行銷費用率下降、整體的邊際貢獻虧損縮小。 About SeaMoney 如上圖 3) Sea Money 所示，其錢包交易的金額微幅提升，由於電商 GMV 的衰退跟 Garena 的收費表現不佳，這也是為何錢包交易收入無法向前幾季有比較明顯增幅的原因。營收來到 USD 236M，雖然每季付費用戶數量降低了，但留下來的客人付的錢更多，Sea Money 能收到的營收也更多，每筆交易能收到的 Take Rate 從 3.95% 提升到 4.63%。這是 Sea Money 部門得要努力的，雖然 Shopee 跟 Garena 的成長趨緩，但他還是一塊很大的餅，要怎麼從著個大池塘裡面去撈自己的用戶，以一個比較新興的部門來說，不應該把其他部門的成長趨緩當成自己成長變慢的理由。 以上就是每季 Sea Group 的 update，這已經變成是個人興趣持續關注了，但我們也會試著將中間可以跟創業者分享的內容，特別指出來讓大家可以參照學習。若覺得基石創投這類的文章有幫助，可以幫我們基石創投的粉絲頁按讚與關注，也順便幫我們分享給更多的創業者與投資人。

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    [布蘭登觀點 084] SEA 2021 Financial Report

    長期有在關注基石創投的朋友們，相信對於每一季度 Sea 財報的更新應該也不陌生，有興趣的朋友可以看過去的這些文章。以後每季我就會挑幾個關鍵數字來分享我的看法。 About Top Line 從上圖來看，如果以季度為單位來看，EC 相關的營收 (黃色與橘黃色部分) 還是 Sea Group 的主力了。但藍色的 Digital Entertainment 的營收在 Q4 有比較快速的成長，不過你仔細去看 Q4 遊戲的 Deferred Revenue 首度出現負值 (如下圖 Digital Entertainment Revenue 2021Q4 的 Change in deferred Revenue)，也就是營收雖有 USD 1.415B，但如果要看 Q4 他們真正從消費者拿到的儲值金額，反而要下修 USD 333M，調整完後的營收約 USD 1.082B。 這是比較需要關注的指標，是否因為缺乏新的火熱遊戲，讓消費者有更多的意願儲值並轉換為營收。從下圖來看，你可以看到季度的 Active User 跟 Paying User 都下滑了。不知道有多少是來自於印度 Ban 了 Free Fire 這款遊戲的影響。 如果從年度的角度來看，其實 Sea Group 在 2021 年我認為是繳出了不錯的成績單，從下圖來看就可以看出蠻大幅的成長，過去三年大概都有翻倍再翻倍的成長。 About Shopee 正面的來看，其 Take Rate 還是持續的推升，這說明了他們在越來越多的國家裡，能夠從 Merchants 身上拿到更多錢。但如果搭配下圖的 Shopee 經營效率來看，初步看來，他綠色的行銷費用佔整體 GMV 大概都在 4% 上下，在這樣的比例可以讓他過去一年的 GMV 再翻倍，也就代表了目前的行銷 ROI 還維持在相對健康的區間，並沒有因為要讓 GMV 擴大 ROI 就往下走的趨勢，從長期的觀點來看，還沒碰到天花板。 About Sea Money 如上圖 3) Sea Money 所示，其 Quarterly Paying Users 提升 17% 來到約 45.8K 的用戶數，GTV 提升 8.7% 來到 USD 5B，營收提升 49% 來到 USD 132M。簡單的說就是新的客戶加進來後，消費的金額平均而言比上季低，但每筆交易能收到的 Take Rate 從 2.87% 提升到 3.95%，所以營收就大幅提升，這證明了 Sea Money 是有機會從 Payment 上多收一些費用的，但 GTV 的成長速度維持等速，並沒有太多的躍進，直覺的反應還是會去看 Game 儲值跟電商的 GMV 成長，應該會有機會帶動 GTV 成長，但上面有提到，Garena 儲值動能較上季差，Shopee GMV 的成長幅度也不大，所以才會是線性的成長率。但這也代表現階段 Sea Money 還不能從既有的 Pool 中挖更多交易額出來。 Sea Group 過去三年表現 從下圖簡單的損益表來看，不只在 Top Line 還是有維持超過 100% 的 YoY，主要的 Shopee 也在毛利結構上有顯著的提升，擺脫過去幾年都是負值或者是接近 0% 的水準，雖然考量行銷費用後，邊際貢獻率還是負的，但行銷費用率佔整體 GMV 比例也是逐年下滑，這些都是正面的指標。雖然 GMV 的成長速度跟去年相比有點慢下來了，但還是有約 77% 的成長，加上他過去兩年在拉丁美洲的投資，那個市場量體有機會能夠提供 Shopee 足夠的成長動力。 今年單獨劃分出來的 Sea Money 也可以逐漸看到可規模化的成績，營收跟 Marketing Expanse 的 Gap 也越來越小，難怪 Forrest 有信心在未來的一到兩年看到 Sea Money 獲利的可能性，畢竟 Sea Money 是建構在遊戲與電商的基礎上去變現的模式，底子打好了，未來要變現的難度也會相對比較低。 以上就是每季 Sea Group 的 update，這已經變成是個人興趣持續關注了，但我們也會試著將中間可以跟創業者分享的內容，特別指出來讓大家可以參照學習。若覺得基石創投這類的文章有幫助，可以幫我們基石創投的粉絲頁按讚與關注，也順便幫我們分享給更多的創業者與投資人。

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    [布蘭登觀點 079] Sea 2021 Q3 財報解析

    長期有在關注基石創投的朋友們，相信對於每一季度 Sea 財報的更新應該也不陌生，有興趣的朋友可以看過去的這些文章。以後每季我就會挑幾個關鍵數字來分享我的看法。 About Top Line 從上圖來看，EC 相關的營收 (黃色與橘黃色部分) 已經是 Sea Group 的主力了，特別是紅色部分 (EC and other Revenue) Q3 還是維持強勁的成長力道 (QoQ 31%)，也證明前幾年投資的第二成長引擎，已經正式變成跑在最前面的火車頭了，相信 2021Q4 隨著雙 11 以及 Q4 電商熱潮，應有機會再度快速成長。 About Shopee 正面的來看，其 Take Rate 還是持續的推升，這說明了他們在越來越多的國家裡，能夠從 Merchants 身上拿到更多錢。但如果搭配下圖的 Shopee 經營效率來看，初步看來，你可能會認為蝦皮的邊際貢獻率似乎在過去的一年裡卡住了，詳見下圖的藍色線部分，過去一年大概都在 -3% 上下，相較於過去每一年大概可以提昇個 2-3%，趨勢上看起來有機會轉正，但為何今年沒有這趨勢呢？ 擴大投資 從今年起你可以發現 Shopee 在中南美洲、歐洲、印度也都試著要拓展市場，目前看起來比較有戲的應該會是巴西市場，拓展新市場就是要投資資源，所以在財報上的反應，就會在行銷費用與人事成本上出現，短期那這些市場的 GMV 對於整體 GMV 並沒有太大貢獻，所以我們剛剛看到的 Top Line 數字，大多是東南亞這幾個國家展現的，但在行銷費用這塊，其實隱含了新市場的拓展成本，所以上圖的綠色線 (行銷費用率佔整體 GMV 比例)，從一開始的 6.55% 降到 3% 多之後，在今年又上升至 4% 多，前面的下降比較像是隨著市場成熟後，就不用透過「燒錢」的方式就能產生營收，但今年起因為新市場要燒錢，所以行銷費用率會微幅上升，但能控制在 4% 上下，我認為到還合理。 同時我們來看黃色線的部分，Take Rate 的提升幅度，並沒有反映在 EC and other Margin 上，也就代表了 EC 相關的成本率是上升的，回到剛剛的市場拓展的狀況，短期內要長 GMV 並沒有辦法那麼快反應，但為了投資新市場，補貼當地的金物流，就會造成成本率的上升，所以你也可以解讀 Shopee 擠出來的 Take Rate，大概就補貼到新市場上的成本率，但整體而言黃色線的 Margin 比例還是有微幅上升的，這對我來說也算是健康。 投資是否一定有回報？ 投資有賺有賠，Shopee 開中南美、歐洲與印度市場並不代表他一定成功，但這個投入如果不適合，我認為就是一定數量的 Burn，對於他已經成熟的東南亞與台灣市場，長期還是會轉正，這就是 Shopee 的基本盤。如果說當初的 Garena 是 Sea Group 的金雞母，也許現在 Shopee 的東南亞與台灣市場，可能就是他們拓展世界的潛力金雞母 (目前還沒下蛋，目前要靠公開市場提款比較快)。 About SeaMoney 如上圖 3) Sea Money 所示，其 Quarterly Paying Users 提升 20% 來到約 40K 的用戶數，GTV 提升 12% 來到 USD 4.6B，營收提升 49% 來到 USD 132M。簡單的說就是新的客戶加進來後，消費的金額平均而言比上季低，但每筆交易能收到的 Take Rate 從 2.16% 提升到 2.87%，所以營收就大幅提升，所以就算行銷費用較上季提升 18%，但整體的 EBITDA 大致維持在虧損 USD 159M。這個指標的正面性在於，SeaMoney 是可以 Monetize 他的客戶的，只要 Garena 跟 Shopee 這兩個 Funnel 持續開著，Sea Money 是有機會在這邊轉出錢來的。 小結 雖然說 Sea 的股價有因為公告 EBITDA 不如預期，有跌了一些。但進去看一些他的相關指標，我到認為以長期來看，反而還是在 Sea Group 的節奏上。當然我們不是公開市場的專家，我們只是針對他的營運數字做基本的分析，這邊的任何觀點並不代表對於 Sea Group 股價的看法。 以上就是每季 Sea Group 的 update，這已經變成是個人興趣持續關注了，但我們也會試著將中間可以跟創業者分享的內容，特別指出來讓大家可以參照學習。若覺得基石創投這類的文章有幫助，可以幫我們基石創投的粉絲頁按讚與關注，也順便幫我們分享給更多的創業者與投資人。

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    [布蘭登觀點 071] Sea Group 2021 Q2 財報簡析與不能不注意的 Sea Money

    Sea Group 前兩天有公佈 2021Q2 的數字，這個系列我自己有在 Track，但不一定會每一篇都寫成文章。但隔了一季，我們還是快速地看看 Sea Group 這一季在遊戲、電商與支付三個主要類別的發展狀況吧。 About Topline 從下圖的營收來看，2021Q2 比較主要來源還是在遊戲與電商，一個季度個別都可以貢獻 USD 1B 的營收。這邊我必須老實說，當初我認為 Garena 會是 Sea Group 的一個 Cash Cow，讓 Sea 有機會去發展 Shopee 以及 Sea Money，但直覺的反應是，他有一定的基期了，應該不會成長太快才是。相較於電商的成長，遊戲的成長率雖然沒那麼快，但 2021Q2 相比於 2020Q2，Garena 的營收成長還是來到了 2-3 倍。這其實也說明了一件事情，只要是在 Paradigm shift 上，你就有機會維持高速成長。過去遊戲從家用主機走到網頁版遊戲，然後進入 Mobile Game 時代，營收也隨之轉換到 Mobile Game 為主，但 Garena 的市場畢竟還是是那些成長快速的開發中國家，只要人民的基本所得有提升，這類遊戲市場的基期還是可以有很大的成長空間。  About Shopee Shopee 當初的故事就是先在發展中的國家撒網，等這些國家越來越進步時，Monetization 的開關開下去後，營收就會一直跑出來了。從下圖來看，這幾年也在 EC Take rate 這個項目中可以看到，每季都在逐漸成長。所以你可以期待 Shopee 的營收成長調節的開關有二，一個是 GMV 的成長，這個就是要持續獲取用戶數、提升消費頻次與消費金額，有些是 Shopee 自己得努力的，有些是整體環境逐年會讓他提升，這個成長動能在未來幾年還是有紅利可以收割。另外一個是 Take Rate 的提升，以我們外部人不知道各個市場的 Take Rate 狀況，但可以大膽推論的是，一些新興市場的 Take Rate 還是相較於成熟的市場 (如台灣) 來得低，這個以照過去幾年的趨勢來看，逐漸墊高也不是問題，所以短期而言 Topline 的成長動能應該不用太擔心。 Shopee 的效益分析 如果從下圖的黃色曲線可以看出，Shopee 的成本結構在過去一年有逐漸優化，如果以 GMV 為整體的分母，那他扣掉相關的成本後，2021 Q2 還能有 1.22% 的正貢獻，但如果考量行銷費用 (綠色的曲線) 後，整體的貢獻率還是負值，一步一步來吧，先把黃色曲線修好，下一步就是希望黃色可以 cover 綠色。 About Sea Money 過去幾季 Sea Money 也浮上檯面，變成每季財報公佈時，都會提到的一個明日之星。看下圖的 3) Sea Money 的指標，就可以知道目前公佈的指標還是相當的粗淺，但我的習慣就是先把它公布的指標記錄下來，自己加減乘除看看有沒有什麼值得注意的點。例如我粗略地將 Sea Money 的營收除以當季的 Paying Users，你看下面 Sea Money 藍色的那條數字 (Revenue/ Quarterly Paying Users)，過去大概都在 USD 1,000 上下，但今年就提升到 USD 1,966 與 USD 2,714。他數字給的粗，我們就粗粗的看，但大概可以體會到的是，同樣一個 Paying Users 透過 Sea Money 花的錢可能變多了，或者是 Sea Money 的交易手續費開始有多收一些了。如果你將 Mobile Wallet Total Payment volume 除以每季的 Paying Uses，如下圖橘色部分所示，你會發現其實過去三季每個 Paying Users 的交易量大概就是 USD 125 左右，可以從他們身上拿到的營收大概是 USD 2.71，換算成手續費 (Fee%，詳見下圖綠色部分) 大概是 2.16%。 上述的一些簡單加減乘除，就是要讓大家多看幾層資訊，才能夠做一些推論。雖然目前的數字很粗略，但大方向來看應該不會差太多。例如上面原本假設每個 Paying User 會在上面有更多的交易量，但看過去三季的數字看起來不是這樣，反而是真的開始測試他的 Monetization 了。 Sea Money 生態系的擴張 同時 Sea Money 也在馬來西亞有跟政府推動無現金支付的計畫，找了一些年輕人給他們大概 Rm 150 的 Credit，讓他們可以開始使用行動支付。他們在印尼也跟一些線下通路合作，讓 Sea Money 可以有更多的支付場景。他們也在泰國跟 MasterCard 合作，在 200,000 個支援 MasterCard 的點，也可以使用 Sea Money。他們也與菲律賓的最大連鎖超市合作，有超過 400 個點可以使用 Sea Moeny。總之他們試著在更多場景端也支援，同時也希望吸引更多人使用。 Sea Money in Taiwan? 前陣子比較熱鬧的新聞就是蝦皮在台灣要轉電子支付受阻，當然背後有些政治上認為蝦皮具有中資色彩的考量。但以目前還是以第三方支付的營業模式，並不是 Sea Money 完全體的想像。第三方支付主要還是幫賣家代收代付，但 Sea Money 想要做到的是比較像是電子錢包，有更多消費者端的應用，在台灣就得要用到電子支付執照比較能夠實現他想做的。所以這個新聞我覺得對於 Sea Group 也算很傷，因為他們就不能複製 Shopee 電商的模式，先利用台灣的 User base 套利，如果在電子支付在台灣可行，那麼我認為 Sea Money 的營收在未來幾季應該有機會看到比較快速的成長。但現在看起來這個短期的 growth driver 被關掉了。 Sea Group 未來佈局 基本上三大主軸就夠 Sea Group 可以忙個幾年了，但近年來 Shopee 在拉丁美洲的擴展，也算是希望找到另外一個成長動能，而且希望能跨出亞洲，變成一個更 International 的公司。反正每一季看都會有不同的進展可以參考，有興趣的人就繼續追下去吧！ 簡單的分享這一季我對於 Sea Group 的看法，若覺得基石創投這類的文章有幫助，可以幫我們基石創投的粉絲頁按讚與關注，也順便幫我們分享給更多的創業者與投資人。 我是布蘭登，與 TP 一起管理基石創投。研究所時期對於網路創業與創業投資產生興趣，經過初創企業與大公司的洗禮，之後投入創投產業至今。

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    [布蘭登觀點 061] SEA Group 2020 財報簡析

    在開始之前，我簡單地列出一些主要名詞解釋，若有興趣了解更多，可以參考之前的文章。 [布蘭登觀點 002] Sea 財報解析 (上) [布蘭登觀點 003] Sea 財報解析 (下) [布蘭登觀點 008] Sea Group 2019 Q2 財報解析：成長與獲利的選擇題 [布蘭登觀點 016] Sea Group 2019 Q3 財報解析 [布蘭登觀點 030] Sea Group 2019 財報簡評 [布蘭登觀點 035] SEA group 2020Q1 財報簡析 [布蘭登觀點 047] SEA group 2020Q2 財報簡析 [布蘭登觀點 056] SEA Group 2020Q3 簡析與來自資本市場的力量 這邊我就直接看圖說故事，講解的版面不會太多。 Sea Group 2020 P&L Overview 首先我們先來看整個公司的樣貌，2020 年公司的營收來到了 USD 4.375B (YoY +100%)，毛利為 USD 1.349B (YoY +123%)，毛利率為 31% (YoY +3%)。主要的毛利貢獻還是來自於 Garena 遊戲這個類別，營收可以貢獻 USD 2B，毛利則有 USD 1.31B。不過在電子商務 (Shopee) 的領域，2020 年則是 Shopee 首次有正的毛利率。這邊尚未扣除行銷費用，不過 Shopee 也證明他們能夠逐步提升 Take Rate，用以支付電子商務相關的其他成本。公司整體的 Operation Loss 則為 USD 1.3B。 我們來看看各個事業別的 Key Metrics Sea Group 的營收 by Segment 持續受惠於 Covid 的因素，遊戲與電商的成長力道一樣強勁，加上 Q4 往往就是電商的旺季，所以整體營收單季來到了 USD 1.5B。 Shopee 的 GMV 與 Take Rate GMV 從上一季的 USD 9.3B 成長到本季的 USD 11.9B (QoQ 28%)，同時 Take Rate 從 5.26% 提升到 5.52%，若是看 EC adjust Take Rate (包含 Sales of goods Revenue 以及不扣除 Net-off 的營收，計算出來的 Take Rate) 則達到了 8.08%，這樣的 Take Rate 來到歷史的新高點。如果要能讓 Shopee 早日賺錢，那麼提高 Take Rate 以及降低行銷費用會是最主要的做法，但因為 Shopee 的市場還處於擴張階段，所以短期內在行銷費用的投資並不會降低，只會持續提升，所以逐步地調高 Take Rate 對於 Shopee 來說也是短期比較可行的做法。 Shopee 的 Contribution Margin 以 GMV 為基準來看，每 100 元 Shopee 可以拿走 5.52 元，若扣除 Shopee 的相關成本，他可以拿 0.38 元。若再考量行銷費用佔整體 GMV 的 3.68%，那最後 Shopee 的 Contribution Margin% 就會是 -3.31%。邊際虧損較上一季增加，但考量到 Take Rate 其實有再續提升，雖然因為行銷費用率提升而導致邊際虧損增加，但在擴充市場的階段，這樣的幅度是可以接受的。 管理報表 overview 我們可以看到我們上一季開始看的 SeaMoney，本季在財務報表中，他們也將行銷費用拆分出來，讓我們可以看出他們花了多少資源在 SeaMoney 上。相信在未來的幾季，我可以將 2020 年 SeaMoney 各季花費在行銷費用的數字填上，甚至可以讓我們知道 SeaMoney 所帶來的營收、以及對於 Gross Transation Volume (GTV) 的 Take Rate 為何，未來 SeaMoney 有機會變成 Sea Group 的第三隻腳，撐起營收成長的重任。 Sea Capital 與 SEA AI Labs 隨著公司成長，透過投資來尋求未來的可能性，是很多 Corporate 會做的事情。在 Sea 之前還叫做 Garena 的時候，就有 Garena Ventures 在負責 CVC 的投資，現在隨著 Sea 的更名也變成 Sea Capital。這次有提到 Sea Capital 併購香港的 Composite Capital Management，將由 David Ma 出任投資長，未來預計將投資 USD 1B 的資金，尋求好的投資標的。同時 Sea Group 也成立了 Sea AI Labs，也希望網羅好的 AI 人才，替既有業務增加更多技術壁壘，並探索新業務的可能性。這類的投資也都隨著 Sea Group 的市值增高，Sea 有機會獲取更多的資金，進而投資到 R&D 以及透過投資併購，增強自己的競爭力。這一點在上次公開市場的力量章節就有提過相關看法。 以上就是本季簡單的 Sea Group 財報 update，若覺得基石創投這類的文章有幫助，可以幫我們基石創投的粉絲頁按讚與關注，也順便幫我們分享給更多的創業者。 我是布蘭登，與 TP 一起管理基石創投。研究所時期對於網路創業與創業投資產生興趣，經過初創企業與大公司的洗禮，之後投入創投產業至今。

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    [布蘭登觀點 056] SEA Group 2020Q3 簡析與來自資本市場的力量

    Sea Group 的財報其實 11 月底就出來了，原本認為大家如果有關注前幾季的分析，大概可以了解 Sea Group 的走向，所以就沒有特別在第一時間整理。但最近的一些新聞消息，我認為有幾個面向還是可以跟大家分享。分別是 1) Sea Group 2020Q3 的財務簡析 2) 開始關注 Sea Money 3) 管理報表的運用 4) 資本市場的力量 Sea Group 2020Q3 財報簡析 在開始之前，我簡單地列出一些主要名詞解釋，若有興趣了解更多，可以參考之前的文章。 [布蘭登觀點 002] Sea 財報解析 (上) [布蘭登觀點 003] Sea 財報解析 (下) [布蘭登觀點 008] Sea Group 2019 Q2 財報解析：成長與獲利的選擇題 [布蘭登觀點 016] Sea Group 2019 Q3 財報解析 [布蘭登觀點 030] Sea Group 2019 財報簡評 [布蘭登觀點 035] SEA group 2020Q1 財報簡析 [布蘭登觀點 047] SEA group 2020Q2 財報簡析 這邊我就直接看圖說故事，講解的版面不會太多。 Sea Group 的營收 不管是遊戲還是電商產生的，都受惠於 Covid-19，加上東南亞市場本身的成長動能，在 2020Q3 都有明顯的成長。原本在年初還擔心 Shopee 的成長率慢了下來，會不會是開始進入的成熟期，導致成長趨緩，但 Covid-19 的助益下，成長速度 QoQ 都有 30% 以上。 Shopee 的 GMV 與 Take Rate GMV 從上一季的 USD 8B 成長到本季的 USD 9.3B (QoQ 16%)，同時 Take Rate 從 4.56% 提升到 5.26%，使得單季營收接近 USD 500M。 Shopee 的 Contribution Margin 以 GMV 為基準來看，每 100 元 Shopee 可以拿走 5.26 元，若扣除 Shopee 的相關成本，他可以拿 0.34 元。若再考量行銷費用佔整體 GMV 的 3.3%，那最後 Shopee 的 Contribution Margin% 就會是 -2.96%。雖然還是沒有正的 Unit Economy，但還是在逐季改善的 Trend 上。 電商小結：有成長且 Unit Economy 有變好，這都是正向的數值。 開始關注 Sea Money 過去在做財報分析時，我們對於 Sea Money 的著墨比較少，原因也是因為他的 Base 比較小，所以都會並進去 Others 項目居多。但幾則消息得要注意，例如：Sea Group 拿到新加坡 Digital Bank 的 Full License、Tech in Asia 也分析 Sea Group 在東南亞金融服務的佈局。其實幾年前 Sea Group 就一直在這方面有投入，而且他跟 Grab 能夠拿到 Full License，我認為也跟他們擁有「場景」有關，有了場景才能夠讓支付落地，產生更多 Financial Service 的應用。如果 Sea Money 是你未來幾季要關注的重點的話，那在我們關注的 Key Metrics 也應該要把它加上去，比較能夠了解他的變化。 管理報表的運用 這個方法對於創業者也適用，當你有不同的著重點，那你的管理報表 or Key Metrics 就得要跟著變化，把不重要的拿掉，放入重要的。這邊就利用 Sea Group 的例子，讓大家知道我是怎麼調整管理報表的。你從下圖就可以看出，我除了原本的 DE (遊戲) 以及 EC (電商) 兩大類外，我新增了一類 Sea Money 服務，雖然這個項目目前能夠看的指標比較粗，但隨著他成長，我們應該就會有更多的細項可以觀察 (同理可以運用在你管理你的公司上面) 從數字上來看，2020 年不管是交易金額、每季付費用戶以及從 Sea Money 來的營收，跟 2019 年相比，都有很顯著的成長。雖然 Adjustied EBITDA 一季還是要燒個 USD 150M，但你就會開始有想像，如果 Financial Service 起來後，對於營收的貢獻應該會很大。所以第一個引擎是遊戲、再來是電商，而這兩類都對於 Payment 有幫忙，前兩者成長，Payment 也會跟著成長。Sea Money 該不該關注？答案應該就在你心中了。只是燒那麼多錢？那錢從哪裡來？ 資本市場的力量 善用資本市場的力量，這是公司 IPO 之後很重要的武器。如果你的公司營運的好，股價隨之成長，如果你要從公開市場拿錢，反而對你是更有利的。例如今年五月的時候，Sea Group 就發行了 USD 1B 的可轉債，到時候轉換會以每股 USD 90 元轉換，以 5 月當時的價格，可能是溢價 30% 以上，但以今天的時間點來看 (市值約 USD 95B)，其實只有一半左右的價格，如果到 2025 年，如果順利股價有更高的話，那他其實拿股票去換錢是更有效率的，也就是同樣這麼多錢，他所需要稀釋的股份是比較少的。今天同樣是他的競爭者，也想要從公開市場拿錢，但市場價值如果相對低，以同樣的稀釋比例，你可能只能夠拿到他百分之一或者是更少的錢，這就是資本市場的力量。 以上幾點小心得跟各位分享，若覺得基石創投這類的文章有幫助，可以幫我們基石創投的粉絲頁按讚與關注，也順便幫我們分享給更多的創業者。 我是布蘭登，與 TP 一起管理基石創投。研究所時期對於網路創業與創業投資產生興趣，經過初創企業與大公司的洗禮，之後投入創投產業至今。

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    [布蘭登觀點 035] SEA group 2020Q1 財報簡析

    又到了每季一次的 Sea Group 財報簡評。過去幾季的觀察還是圍繞在 蝦皮這個成長引擎是否能持續成長？ 電商何時能夠有正向的單位經濟？ 蝦皮的行銷是否有效率與健康？ 在開始之前，我簡單地列出一些主要名詞解釋，若有興趣了解更多，可以參考之前的文章。 [布蘭登觀點 002] Sea 財報解析 (上) [布蘭登觀點 003] Sea 財報解析 (下) [布蘭登觀點 008] Sea Group 2019 Q2 財報解析：成長與獲利的選擇題 [布蘭登觀點 016] Sea Group 2019 Q3 財報解析 [布蘭登觀點 030] Sea Group 2019 財報簡評 名詞解釋 GMV 交易額：透過蝦皮平台完成的交易總額，如果我是個賣家，透過蝦皮賣出了一個 100 元的包包，那就在蝦皮平台上產生了 100 元的 GMV。 Take Rate：承上，賣家在蝦皮上產生了 100 元的 GMV，蝦皮向賣家收取了相關費用 (可能是平台費、手續費、廣告費等各種名目)，拿了 10 元，則 Take Rate 就是 10%。而這個 10 元也就是蝦皮的營收。 蝦皮的毛利：承上，如果蝦皮因為經營這個購物平台，需要支付的開發費用、物流與金流相關的成本是 20 元，則蝦皮的毛利就是 10-20 = -10 元。這個也就是為何蝦皮之前都是負毛利的原因，因為蝦皮跟賣家收的錢不足以負擔相關的成本。 Contribution Margin：承上，假設蝦皮為了招攬賣家與買家做這筆交易，所以花了 20 元的行銷費用，那蝦皮做這個交易，整體而言對於 Sea Group 的貢獻/花費為，原本交易就有個 -10 元的負毛利，加上花的 20 元行銷費用，總共是花了 -10-20= -30 元，這筆交易反而讓蝦皮多支出了 30 元，沒有賺到錢。 Sea Group Overview 大部分的分析還是會看 Sea Group YoY 的比較，2020 Q1 就會跟 2019 Q1 相比，比較沒有季節性變化的因素影響，而這個 YoY 的數字都會是個雙位數成長，如下圖 (From SEA 官網)： 但我還是會將逐季的數字放上去比較，詳下圖，一比之下你就可以看到這算是 Sea Group 第一次有營收季減的狀況產生。 當然這也會跟遇到 Covid-19 有關，有些比較非必需品、高單價商品如 3C、時尚等，消費者會比較保守，消費的比較少，但如果是一般民生必需品與雜貨類別，消費就會提升。這樣一來一往下，我們來看看 Shopee 的 GMV 與 Take Rate 有什麼變化： 蝦皮是否還是強壯的成長引擎 如果以 GMV 來看，還是有提升的，只是因為 Take Rate 的下降，導致營收下降。成長中的公司是比較不會受季節性影響的，如果一個公司跟你說因為季節性影響，所以這一季比上一季差時，那就代表他已經過了高速成長期了。所以以 GMV 來看，蝦皮作為成長的引擎，看來還是夠力，就算是遇到 Covid-19，我想長期來說對於電商業者都是好事，因為消費者更傾向在網上消費了。 蝦皮營收下降主因 所以營收下降的主因應該是來自於 Take Rate 降低。過去蝦皮幾季的 Take Rate 逐漸拉高，對於公司的營運是比較健康的。但遇到 Covid-19 時，為了鼓勵必需品在網上的消費，一方面降低這類商家的佣金率，同時也會透過發放折價券的方式吸引消費者消費。也許短期的指標是比較差的，但我認為東南亞一開始是以 3C、時尚、美妝等為主力的消費型態，在 Covid-19 過後，如果能將一般品的消費型態加強，對於整體電商則會有好處。 Shopee 幾個關鍵指標 EC and other Margin%：這個指標到去年底轉正，代表電商的 Take Rate 足以支付相關成本，但本季又轉負，則是因為 Take Rate 降低，導致營收降低所致，相信 Covid-19 過後，Shopee 是有辦法拉高佣金率來讓 Take Rate 再次提升。 Marketing Expense% (GMV)：這個指標則是往健康的方向走，越來越可以擺脫花錢補貼的形象。 總結 整體而言，我會給 Shopee 這季的成績單一個正面的評價。因為他還是在成長期，有些體質還是要花個幾年時間去調整，沒辦法像比較成熟的台灣一樣， 遇到疫情就能馬上受惠。而本季虧損也跟上季差不多，虧損沒擴大也是好事。而 SEA group 現在手上有 USD 2.6B，如果一季的淨損大概是 USD 280M，那他還可以有 8-9 季的 runway，資金到不用擔心。不過蝦皮也想在這時候擴大投資，準備發行 USD1B 的可轉債，我覺得這時候有些現金，可以在比較差的時間低價收購一些好公司，也是不錯的選擇。 上面是我對於 SEA group 最近發展的一些看法，因為每次看的東西都差不多，所以我就不細寫。若覺得基石創投的文章有幫助，可以幫我們基石創投的粉絲頁按讚與關注，也順便幫我們分享給更多的創業者。同時也替本週四 (5/28) 晚上的直播宣傳，請密切關注我們粉絲頁，本週四晚上八點我將會講解上次提到的 Cap Table，有問題也可以到時候詢問！ 我是布蘭登，畢業於台大數學系、商研所。與台大物理系、光電所畢業的 TP 一起管理基石創投。研究所時期對於網路創業與創業投資產生興趣，經過初創企業與大公司的洗禮，之後投入創投產業至今。 The Future Is Unwritten. Let’s Write The Future.

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    Sea Group 2019 財報簡評 [布蘭登觀點 030]

    又到了每季一次的 Sea Group 財報簡評，這次剛好是 2019 年的年度數字總結。過去幾季的觀察還是圍繞在 蝦皮會是 Sea Group 的成長引擎 蝦皮是否能持續高成長動能？ 電商何時能夠有正向的單位經濟？ 蝦皮的行銷是否有效率與健康。 我們就從這幾點簡單的看一下 2019 年重點。在開始之前，我簡單地列出一些主要名詞解釋，若有興趣了解更多，可以參考之前的文章。 [布蘭登觀點 002] Sea 財報解析 (上) [布蘭登觀點 003] Sea 財報解析 (下) [布蘭登觀點 008] Sea Group 2019 Q2 財報解析：成長與獲利的選擇題 [布蘭登觀點 016] Sea Group 2019 Q3 財報解析 名詞解釋 GMV 交易額：透過蝦皮平台完成的交易總額，如果我是個賣家，透過蝦皮賣出了一個 100 元的包包，那就在蝦皮平台上產生了 100 元的 GMV。 Take Rate：承上，賣家在蝦皮上產生了 100 元的 GMV，蝦皮向賣家收取了相關費用 (可能是平台費、手續費、廣告費等各種名目)，拿了 10 元，則 Take Rate 就是 10%。而這個 10 元也就是蝦皮的營收。 蝦皮的毛利：承上，如果蝦皮因為經營這個購物平台，需要支付的開發費用、物流與金流相關的成本是 20 元，則蝦皮的毛利就是 10-20 = -10 元。這個也就是為何蝦皮之前都是負毛利的原因，因為蝦皮跟賣家收的錢不足以負擔相關的成本。 Contribution Margin：承上，假設蝦皮為了招攬賣家與買家做這筆交易，所以花了 20 元的行銷費用，那蝦皮做這個交易，整體而言對於 Sea Group 的貢獻/花費為，原本交易就有個 -10 元的負毛利，加上花的 20 元行銷費用，總共是花了 -10-20= -30 元，這筆交易反而讓蝦皮多支出了 30 元，沒有賺到錢。 Sea Group Overview 依照慣例我還是將損益表的營收與成本拆分成幾個主要營收來源，Digital Entertainment (DE, 就是指 Garena)、Ecommerce and other service 與 Sales of goods (主要是指蝦皮)，幾個主要亮點如上圖右半部所示。我們轉化成比例來看損益表的表現。 蝦皮貢獻提升，公司整體行銷更有效率 從上圖可以看出三個重點 (1) 蝦皮貢獻度逐年提升 (2) GMV 與 Revenue 的成長還是維持著不錯的 YoY (3) 營收 YoY 大於 GMV YoY，主要是因為 Take Rate 也大幅提升，從前一年的 2.62% 提升到 4.67% (4) 行銷越來越有效益，慢慢擺脫過去砸錢買營收給人的刻板印象。 過去年報也有提供國家別的表現，但目前釋出的版本尚未看到國家別的分類，待看到國家別分類的狀況後再更新資料。 逐季來看個主要事業別表現 如果看 EC and Others Service 的毛利，2019 Q4 是蝦皮首次轉正，背後的意義是蝦皮向商家收取的交易收續費可以 Cover 蝦皮經營的成本，雖然說還不能 Cover 行銷費用，但如果 Take Rate 持續提升，行銷費用率持續優化，則有機會產生正的邊際效益 (參考：培養看透真相的能力：單位經濟分析)。 上次在 [布蘭登觀點 016] Sea Group 2019 Q3 財報解析也提到，我們也很鼓勵創業者這類的分析方法，來看看自己 Business 的表現狀況，如果你能夠逐月或是逐季看看自己的表現，自然就會知道公司正在往那個方向去，也才更能採取相關因應之道。 若覺得基石創投的文章有幫助，可以幫我們基石創投的粉絲頁按讚與關注，也順便幫我們分享給更多的創業者。 圖片來源：Sea Group 官網 我是布蘭登，畢業於台大數學系、商研所。與台大物理系、光電所畢業的 TP 一起管理基石創投。研究所時期對於網路創業與創業投資產生興趣，經過初創企業與大公司的洗禮，之後投入創投產業至今。 The Future Is Unwritten. Let’s Write The Future.

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    Sea group 2019 Q3 財報解析 [布蘭登觀點 016]

    Sea group 2019 Q3 的財報前幾天出爐了，延續今年我們觀察的紀錄，逐季來看看 Sea group 的表現。 再次複習 Sea group 幾個主要的營收來源，一個是數位遊戲 (Digital Entertainment, DE) 的 Garena，另外一個就是電商 (E-commerce, EC) 的 Shopee。 Sea group 營收逐季表現如下圖： 圖一、Sea Group 2018Q1-2019Q3 營收組成，基石創投整理 從圖中你可以發現，不管是藍色的 DE Revenue，或者是紅色的 EC Revenue 都有蠻顯著的季成長。整體的營收為 USD 610M，季增約 40%。Garena 在 Q3 的營收為 USD 329M，較上季 USD 229M 季增 43.6%。這樣的營收，是以消費者當季真正耗用的金額作為認列，所以這一季 DE 的表現算是很亮眼的。EC 在 Q3 的營收為 USD 229.7M，較上季 USD 165.7M 季增 38.6%。 Sea group 主要指標表現 雖然整體的 Top Line 季增 40% 的表現不錯，讓我們將營收繼續拆解，並透過 DE 與 EC 兩個主要營收部門，分析細部表現，詳見下圖二。 圖二、Sea Group 2018Q3-2019Q3 主要指標表現，基石創投整理 Garena 表現 (DE 相關營收) 如果以 Sea group 過去常看的指標「DE adjusted Revenue」來看，金額為 USD 451M，較上季季增 1.76%，以過去幾季的水準來看，表現算是不夠好，特別是 Q3 往往都是暑假，照理應該是遊戲產業的旺季，雖然東南亞玩遊戲的不一定都是學生族群，但這樣的成績可以說是表現欠佳。我們從圖二的 Change in deferred revenue 也可以反應此狀況。Q3 的 Change in deferred revenue 為 USD 121.9M，這個金額有機會遞延至下季被實現為營收，但水位較低，可能對於 Garena 在 Q4 的營收成長會有些挑戰。 Shopee 表現 (EC 相關營收) EC 營收的源頭就是訂單，我們從最源頭看起。 營收 = GMV X  Take Rate = 訂單數 X AOV X Take Rate Q3 訂單為 321M 筆 (QoQ 30%)，GMV 來到了 USD 4.57B (QoQ 19.5%)，平均每筆訂單金額為 USD 14.23 元。從數字上來看都是不錯的表現，但 Sales incentive net-off% 為 11.98%，較上季提升 3.62%，這個數字是指 Shopee 補貼的比例有多少，所以有可能是提高補貼讓營收繼續成長。至於這樣的做法是否健康，後續我們會透過 Marginal Contribution 的指標來監控。 Shopee 營收成長來源 從營收公式 = GMV X Take Rate 來看，營收要成長可以透過 GMV 的提升與 Take Rate 的提升來達成。從下圖三來看，過去幾季不管是在 GMV 與 Take Rate 上都是逐季拉升，也使得 Shopee 的營收可以有不錯的成長動能。特別是 Q4 往往都是電商的旺季，相信 Shopee 有機會在 Q4 持續交出好成績。 圖三、Shopee 2018Q1-2019Q3 GMV 與 Take Rate，基石創投整理 Shopee 關鍵指標表現 圖四、Shopee Take Rate 與 Contribution Margin 2018Q1-2019Q3 ，基石創投整理 延續著上面提到的 Take Rate 逐季提升，從上圖四的 Shopee 關鍵指標表現可以看出，如果我們都以 GMV 當成分母，來分析各費用率的組成，可以看出最近幾季的毛利率隨著 Take Rate 的提升，已經快要接近正毛利了，若下季 Take Rate 再繼續拉升，Shopee 有機會出現第一次的正毛利。而這幾季費用率都控制在 4.2-4.4% 上下，所以整體的 Contribution Margin 大約也都在 -5% 上下，所以上面提到的 Sales incentive net-off% 的提升，並沒有對於 Contribution Margin 有傷害，這樣的操作還算得宜。 Sea group 逐季財報對於創業者管理上的啟示 過去幾季我特意將 Sea group 的財報，以我自己觀察商業的角度，轉換成我自己看的管理報表，我也運用之前 [布蘭登觀點 009] 透過管理報表來看領先指標與落後指標有提到的：「透過拆解落後指標找出領先指標」，例如將營收拆解為 GMV X Take Rate，而 GMV 再拆解成訂單數 X AOV，以此為例，創業者可以找出自己在意的指標，更能夠細緻的了解自己 Business 目前的現況。 逐季的紀錄，你才能夠了解自己的起伏，哪邊做得好？哪邊做得不好？每季是否有改善？有反省才能讓自己的 Business 更好。希望我透過這樣的紀錄，也能讓創業者感受到逐季/逐月紀錄的好處，這也是基石創投在輔導團隊的過程中常用的方式，透過此篇 Blog 的分享，希望對你們有幫助。 若覺得基石創投的文章很有幫助，也請你幫我一個忙，多多分享給有興趣的朋友，也 Follow 基石創投的粉絲頁，我們會持續產出各類文章跟大家分享。 圖片來自 Sea 官網 我是布蘭登，畢業於台大數學系、商研所。與台大物理系、光電所畢業的 TP 一起管理基石創投 (我們是另類的理科創投？)。研究所時期對於網路創業與創業投資產生興趣，經過初創企業與大公司的洗禮，之後投入創投產業至今。 The Future is Unwritten.

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